Öne çıkanlar
- Eylül FOMC'a kadar temkinli görünüm. Temel senaryo: önümüzdeki iki-üç ayda 29 Nisan kapanışı olan ~7.135'e (17 Haziran kapanışının yaklaşık %4 altı) bir geri çekilme.
- Kanıtlanmış sürücü: SEP şahinleşti. 2026 medyan faizi +40 baz puan, 2027 +50 baz puan, 2026 PCE enflasyonu +90 baz puan — tek bir veri setinde.
- Warsh'ın iletişim değişiklikleri (başkan noktası yok, ileriye dönük yönlendirme yok, daha kısa metin) gelecekteki Fed günlerinde volatiliteyi artırabilir; ama 17 Haziran bu testin yeri değil.
- Arka plan riski yükseltiyor: CAPE ~41 (yalnızca 1999 zirvesinde aşıldı); S&P kazanç getirisi, otuz yılı aşkın sürede ilk kez 10 yıllık Hazine getirisinin altına düştü.
17 Haziran'da Federal Rezerv, bir merkez bankasının faiz konusunda yapabileceği en sıradan şeyi yaptı: hiçbir şeyi değiştirmedi. Aynı hedef aralığı korundu — üstelik vadeli işlem piyasaları bu sonucu günler öncesinden yüzde 97 olasılıkla fiyatlamıştı. Buna rağmen S&P 500, o öğleden sonra yüzde 1,21 düştü; VIX yüzde 12'den fazla sıçradı ve 2 yıllık tahvil getirileri 16 baz puan yükseldi. Sebebi ise şaşırtıcı değil: Karar metniyle birlikte yayımlanan üç aylık projeksiyonlar belirgin biçimde şahinleşti — faiz patikasında, enflasyonda ve artırım-indirim olasılıklarında. Bu tek başına hareketi açıklamaya yetiyor. Asıl belirsiz olan ve kanıtlanmış olandan ayrılması gereken soru ise şu: Yeni başkanın iletişim tarzı, bunun üzerine ikinci bir risk katmanı ekliyor mu? Aşağıda; gerçekte ne olduğunu, neyin hâlâ yalnızca bir hipotez olduğunu ve sonbahara doğru izlenmesi gereken seviyeyi ele alıyoruz.bura
Piyasayı asıl hareket ettiren ne oldu
Kevin Warsh, ilk toplantısını 17 Haziran'da yönetti. Faiz kararının kendisi bir "olaysızlık" örneğiydi: FOMC, federal fon faizini oybirliğiyle (12-0) yüzde 3,50-3,75 aralığında tuttu; tam olarak vadeli işlem fiyatlamasıyla uyumlu. Olaysız olmayan şey ise üç aylık Ekonomik Projeksiyonlar Özeti (SEP) oldu. Haziran; mart, eylül ve aralık ile birlikte, yılda taze bir SEP ve nokta grafiği (dot plot) içeren dört toplantıdan biri. Diğer dört toplantı bir karar metni ve basın toplantısı üretir, ancak güncellenmiş projeksiyon içermez. Bu ayrım önemli; çünkü 17 Haziran'ı hareket ettiren, oylama değil, SEP'ti.
Fed'in kendi projeksiyonları her ana metrikte aynı yönde — şahin tarafa — kaydı. 2026 medyan fon faizi yüzde 3,4'ten 3,8'e çıktı (+40 baz puan). 2027 medyanı yüzde 3,1'den 3,6'ya yükseldi (+50 baz puan). 2026 PCE enflasyonu ise yüzde 2,7'den 3,6'ya revize edildi (+90 baz puan). On sekiz katılımcının dokuzu artık bu yıl en az bir faiz artırımı öngörüyor; bu da dağılımı indirim eğiliminden şahin bir eğilime çevirdi. 30 günlük federal fon vadeli işlemlerinden olasılık türeten CME FedWatch aracı, kararın ardından geçen saatlerde ekim ayına kadar bir faiz artırımı için yüzde 60,7 olasılık fiyatlandığını gösterdi. Güvercin eğilimli bir sabit tutma beklentisiyle gelen ve komitenin çoğunluğunun bir artırım öngördüğü bir tabloyla —üstelik 90 baz puan sıçrayan bir enflasyon tahminine karşı— karşılaşan bir piyasanın yüzde 1,21 değer kaybetmesi için her türlü gerekçesi var. Bunu açıklamak için başkanın söylem tarzına dair hiçbir teoriye gerek yok.
Henüz yalnızca bir hipotez olan kısım
Warsh, Fed'in iletişim mimarisini gerçek ve belgelenebilir biçimlerde söküyor. Resmi basın toplantısı tutanağında, kendi projeksiyonlarını sunmaktan kaçındığını doğruladı. Nokta grafiğinin 2012'deki ilk kullanımına kadar uzanan geçmişini izleyen haberlere göre, daha önceki tek kısmi geri çekme eski St. Louis Fed Başkanı James Bullard'a aitti; o da yalnızca uzun vadeli noktasını atlamış, kısa vadeli tahminlerini yine de sunmuştu. Görevdeki bir başkanın projeksiyonları tümüyle paylaşmaması ise bu kayıtta emsalsiz. Kısaltılmış metne ilişkin olarak Warsh açıkça, bu metnin yalnızca "en iyi değerlendirebildikleri haliyle" gerçekleri verdiğini, ileriye dönük yönlendirmenin ise mevcut politika konjonktürüne uygun olmadığını söyledi.
29 Nisan'ı bir karşılaştırma noktası olarak kullanmak cazip: O toplantı, 1992'den bu yana en bölünmüş oylama olan dört muhalefet şerhine sahne olmuştu, yine de S&P yalnızca yüzde 0,04 hareket etmişti. Bu farkı, haziranın yüzde 1,21'iyle kıyaslayıp "değişken, Warsh'ın tarzıdır" demek mümkün. Ancak bu karşılaştırma tutmuyor. Nisan, bir SEP toplantısı değildi: Taze projeksiyon yok, nokta grafiği yok, oylamanın kendisi dışında yeni hiçbir şey yok. İki toplantı yalnızca sunum biçiminde değil, içerikte de farklı. Bu da tepki farkının en az "biri gerçekten yeni şahin bilgi içeriyordu, diğeri içermiyordu" kadar iyi açıklandığı anlamına geliyor. Tek ve karıştırıcı bir veri noktası, bu iki açıklamayı birbirinden ayıramaz.
İletişim değişikliklerinin dürüstçe temsil ettiği şey, ileriye dönük yapısal bir risk: Başkanın yönlendirmesini devreden çıkarın, piyasanın gelecekteki toplantılarda —özellikle SEP içeriğinin yumuşak olduğu toplantılarda— tutunacağı daha az şey kalır. Bu izlenmeye değer. En temiz test, içeriği sıradan ama tepkisi orantısız bir gelecek SEP toplantısı olurdu. Eylül buna aday. Ancak bu test henüz çalışmadı.
Faiz: artık bir artırım masada, teorik değil
On sekiz FOMC katılımcısının dokuzu bu yıl en az bir faiz artırımı öngördü. Bunların altısı iki ya da daha fazlasını istiyor. Dağılım, indirime meyleden bir komiteden artırıma meyleden bir komiteye döndü. Bu bir piyasa yorumu değil; nokta grafiğinin söylediği şey. CME FedWatch'ın ekim artırımı için yüzde 60,7'lik okuması da bu kaymanın vadeli fiyatlamaya yansımasını gösteriyor. 15-16 Eylül toplantısı, işte bu ortama geliyor.
Değerleme: bir kuşağın en pahalı borsası, en iyi getiren tahvillere karşı
Shiller CAPE oranı, Robert Shiller'ın Yale akademik sayfasında yayımladığı kendi veri serisine göre 41 dolayında. Bu seviye, son 25 yılı aşkın sürede yalnızca Mart 2000'deki dot-com çöküşünün hemen öncesindeki aylarda aşıldı. 1881'den bu yana uzun dönem ortalaması ise yaklaşık 17.
Tahviller artık gerçek bir rakip. Financial Times'tan Gillian Tett'in aktardığına göre, S&P 500 kazanç getirisi haziran başında yaklaşık yüzde 3,6'ya geriledi; bu, 10 yıllık Hazine tahvili getirisinin yaklaşık 0,85 puan altı anlamına geliyor ve 1990 ile 2026 arasında hisseler lehine ortalama +2,3 puan olan ilişkiyi tersine çeviriyor. Bu rakam, Smith Affiliated'ın yatırımcı mektubundan Tett'in haberi aracılığıyla geliyor; Smith Affiliated'ın kendi yayınına dair birincil bir kamuya açık kaynak teyit edilemediğinden, ikincil atıf geçerliliğini koruyor.
Arz tarafında: Tett, önümüzdeki yıl için yaklaşık 10 trilyon dolarlık Hazine ihracına işaret etti; ancak bu rakam, vadesi gelen borcun brüt yeniden finansmanını yansıtıyor. ABD Sayıştayı'nın (GAO) kendi analizi, 2026 mali yılı brüt borç çevirmesini 9,7 trilyon dolar olarak hesaplıyor — bu, büyük ölçüde mevcut borcun çevrilmesi, sermaye üzerinde yeni net talep değil. Sermaye için daha anlamlı rekabet ölçütü, 2036 mali yılına kadar yıllık 2 trilyon doları aşan öngörülen bütçe açığına bağlı net yeni borçlanma. 10 trilyon dolardan küçük, ama yine de aynı sermaye havuzu üzerinde hisselerle rekabet eden büyük ve büyüyen bir net talep; üstelik 30 yıllık getirilerin 19 yılın zirvesinde olduğu bir ortamda.
Pozisyonlanma tarafında: BofA'nın mayıs ayı Küresel Fon Yöneticisi Anketi, hisse senedi tahsisinin net yüzde 50 aşırı ağırlığa sıçradığını gösterdi — 2001'den bu yana tek aylık en sert artış. Ancak haziran anketi (Fed toplantısından hemen önce, 5-11 Haziran'da yapıldı) yöneticilerin halihazırda pozisyon azalttığını gösterdi; BofA'nın kendisi haziran başını "kâr realizasyonuna uygun" olarak nitelendirdi. Pozisyonlanma bir ay önce aşırı gergindi; bunun bir kısmı o zamandan beri çözüldü.
Pozisyon ve risk
Temkin lehindeki argüman, iletişim tarzı hipotezine dayanmıyor; kanıtlanmış mekanizmaya dayanıyor. Enflasyon tahminini henüz 90 baz puan yukarı revize eden ve faiz patikası dağılımını artırıma çeviren bir komitenin, eylül projeksiyonlarının yumuşaması için büyük olasılıkla enflasyonun belirgin biçimde gevşemesini görmesi gerekecek. S&P 500, 41 dolayındaki bir CAPE ile —dot-com zirvesinin ardından en yükseği— 2007'den bu yana en yüksek getiriyi ödeyen bir tahvil piyasasına karşı fiyatlanıyor.
Olasılıklar, önümüzdeki iki-üç ayda 29 Nisan kapanışına, yaklaşık 7.135-7.150 bölgesine doğru bir geri çekilmeden yana. Bu seviye bir teknik formasyon değil; gerçek anlamda önceki anlamlı dip — temiz ve kaynaklı bir çıpa. Bu seviyenin altında bir kapanış, daha derin bir hareketin kapısını aralar. İzlenmesi gereken sinyal ise VIX: Eylül'e doğru orta on'lu seviyelere çökmek yerine yüksek kalırsa, mekanizma ister SEP içeriği, ister başkanın tarzı, ister her ikisi olsun, olay riskinin yeniden fiyatlandığını teyit eder.
Karşı argümanın bir adı var: yapay zekâ. Nvidia ve büyük bulut sağlayıcıları (hyperscalers) teslimat yapmayı sürdürürse ve eylül SEP'i nötr ya da daha yumuşak gelirse, değerleme tablosu olması gerekenden çok daha uzun süre gergin kalabilir. Pahalı piyasalar yıllarca pahalı kalabilir. Haziran zirvelerinin üzerine, VIX 15'in altındayken kararlı bir geçiş, bu görüşün yanlış olduğunu ve direksiyonun hâlâ rallide olduğunu söyler. Görüşü bir kesin inançla değil, bir stop (zarar durdur) ile koruyun.
Sonuç
Sonbahara giden kurgu, birbirinden ayrılabilir iki iddiaya dayanıyor. Kanıtlanmış olan: Şahin bir SEP — tek bir çeyrekte aynı yönde revize edilen üç metrik — faiz kararının tamamen fiyatlandığı bir toplantıda yüzde 1,21'lik bir satışa yol açtı; üstelik bu, 1999'dan bu yana en zengin hisse değerlemeleri ve 2007'den bu yana en yüksek uzun vadeli tahvil getirileri üzerine geldi. Hedef: 16 Eylül FOMC'a kadar 7.135-7.150. Henüz kanıtlanmamış olan: Warsh'ın iletişim değişikliklerinin, yalnızca SEP içeriğinin açıkladığının ötesinde volatilite ekleyip eklemediği. Bu gerçekten izlenmeye değer, ancak daha temiz bir teste ihtiyaç duyuyor — içeriği yumuşak ama tepkisi orantısız bir SEP toplantısı. Eylül bunu sağlayabilir.
Değerleme argümanının bir sonraki testi Washington'dan değil, tüm bu ralliyi ayakta tutan yapay zekâ kompleksinden gelecek. Öncü gösterge olarak Nvidia'nın sonuçlarını izleyin. Ardından eylüle doğru ekonomik takvimi takip edin ve birinin zaten açıkladığı şeyin hanesine diğerini yazmak yerine, iki ipliği ayrı ayrı izleyin.
NOT: Burada paylaşılan veriler kesinlikle yatırım tavsiyesi değildir. Yatırımlarınızı kendi stratejiniz ve kararlarınız ile belirleyin.
Güncel gelişmeleri ve analizleri kaçırmamak için Telegram kanalımıza katılabilirsiniz!
